亚博体育：中央经济工作会议最全解读 如何影响2019年A股投资

信息量太大了！中央经济工作会议释放超重磅信号！如何影响2019年A股投资，这是最全解读！（5家私募+10大券商）

中国基金报记者 吴君 房佩燕

今天，中央经济工作会议强势刷屏，对于这次会议应该如何解读，对明年经济和投资将会带来哪些影响，应该是目前投资者最为关心的问题，基金君第一时间采访了几家私募机构并整理了10家券商研究机构的点评，供投资者参考。15家买方和卖方机构的主要观点如下：

以下是详细解读

一、五家私募资管解读中央经济工作会议

深圳云能基金副总经理余英栋：

减税对市场构成正面支持作用

本次会议延续了前不久召开的中央政治局会议精神，对2018年经济工作做了总结，以及更要的是，对2019年的经济工作做了规划。我认为本次会议略超预期，具体有几点看法：

1、会议表达国家决策层＂实事求是，大胆承认问题＂的客观态度，这对解决国内外严峻问题显得非常难能可贵的。

2、会议表明国家高层对于经济治理的战略定力，没有因为经济增长下行的压力，就进行方向性的政策转向，这对中国经济的长远健康发展来说，是非常重要的。

3、会议提出了一系列的“稳定总需求”的措施，主要是财政政策更加积极，积极的财政政策一些举措的效果会“立竿见影”，比如地方政府专项债增加来促进基建对需求的刺激作用。

4、会议明确提到要财政政策要“加力提效”，实施“更大规模”的减税降费，对企业特别是中小企业形成利好。

5、会议部署的各项政策和工具能不能奏效，真正起到稳定经济的作用，要看这些政策的实际落地及效果，还要取决于更深层次的经济金融运行规律，在经济规律的边界之内，政策才是有效的。

最近市场的持续下跌，反映了市场极度悲观的情绪，对未来信心低迷，一方面是对外部环境不确定性的担忧，包括中美摩擦的前景、全球经济下行及美股见顶带来的冲击；另一方面是对明年国内经济下行巨大压力的悲观预期。

会议重点提到了积极财政政策及降税减费等措施，特别是市场一直期待的减税政策得到确认，对市场构成正面支持作用！

致顺投资执行董事刘宏：

明年市场的结构性机会远远大于今年

从这次会议来看，明年政策的着力点在对冲。目前大家都知道经济有下行压力，而且面临外部环境的深刻变化，未来如何将危险转换成机遇，我们在经济层面需要采取对冲性的政策，这几个月来政治局的会议也传达了这样的意图，政策的延续性很明显。

货币政策是宽松的，要向实体经济传导，信用也要是宽松的，同时财政政策更加积极，明确提出进一步扩大减税降费，降低成本。另外，基建投资会积极稳妥推进，明确提出增加地方政府的专项债。但房地产不会全面放松，还是会采取因城施策。

对于市场，我比较有信心，虽然明年指数的机会并不是很大，因为中长期问题还存在，宏观经济增速可能再下一阶，投资者风险偏好无法提高，但我们认为明年市场的结构性机会远远大于今年。因为经济工作会议给市场传达信心，明年市场的系统性风险大大减小。只要市场有结构性的机会，对我们专业投资人来说，都是机会。

东海证券总裁助理梅建予：

短期股票市场信心可以得到一定的修复

这次中央经济工作会议在宏观政策上强化逆周期调节，是因为目前经济下行的压力比较大，在这个时期要采取积极的财政政策和适度宽松的货币政策，并且要以扩张国内的需求为主。

刺激消费和投资，需要积极财政和适度宽松货币，包括加大财政支出、适度扩张财政赤字，加大转移支付的效果，并且能够用财政加大政府基建的开支，来拉动经济的增长。未来减税等方面还需要看明年两会期间对财税政策的调整。

所以，短期来看，股票市场信心可以得到一定的修复，因为采取逆周期调整手段来对冲经济下行的风险，对市场是有利的。但这种修复只是一定程度上的，目前市场还是磨底和筑底的过程，不会涨上去，现在这种行情至少还要持续一两个季度。

对债券市场的影响是中性的，虽然定向宽松的货币政策对债市有利，但是积极的财政政策实际上需要增加财政赤字，国债的发行量很大，明年信用债到期续发量也会很大，供给也会上来，所以，债券市场会进入震荡波动的行情。

富国大通总裁助理沙泉：

明年股市将止跌回升，

产业升级方面有投资机会

这次中央经济工作会议提到逆周期调节，采取中性偏宽松的货币政策，对冲宏观经济下行风险。通过逆周期的调解政策，一定宽松的货币，包括基建补短板，将会使经济稳步落地，不会出现硬着陆风险。

同时，此次会议值得关注的还有一点，就是制造业升级。我们目前的经济结构调整背后有深意，进行产业升级，包括芯片封装、智能制造、数字经济、云计算、人工智能等，通过新的创新带动未来经济增长。

总体来看，整个政策层面将实现经济的软着陆，这对股市触底是有好处的，明年的经济会平稳回落，股市止跌回升，在产业升级等方面有投资机会。

星石投资点评：

“新型基础设施”首度亮相！

资本市场“全局性”地位再拔高！

关注“转型准备”龙头股

一、时隔两年再提“总需求”，底线思维发挥作用

2015-2016年的中央经济工作会议提出“适度扩大总需求”，2017年删掉“总需求”的表述，而2018年会议提出“稳定总需求”，向市场传达了一定的信心，体现了政策以稳为主，经济增长目标兼顾“数量”和“质量”，既不以经济扩张为目标，但也要有稳经济增长的底线思维。

二、财政政策，或是明年“稳经济”的主要发力点

今年关于财政政策的表述，比去年更积极“积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。

2019年更大规模的减税降费将落地，

增值税三并二值得期待

在经济下行压力的背景下，关于减税降费的呼吁一直不断，经济工作会议明确明年将会实施更大规模的减税降费，可谓给市场吃了一个定心丸。

减税是兼顾“稳增长”和“调结构”的主要财政政策工具：既通过降低企业成本、改善企业盈利，通过拉动投资、消费，可以有效的对冲经济下行压力，又可以通过对重点领域的财税倾斜（例如鼓励企业研发创新、支持小微企业发展等），有助于加速培养经济新动能，促进经济转型。2018年全年减税降费规模超过1.3万亿元，预计明年减税降费规模将会超过这一数字。增值税三定并两档可期，根据增值税税率下降的幅度不同，预计减税规模将在5000亿-1.6万亿之间。

提高财政赤字率，大幅度增加地方政府专向债市“积极财政政策”发力的另外一个方向，考虑到明年实施更大力度的减税降费，以及经济的下压力，将会继续拖累财政收入，亟需其他财政政策来发力，预计明年一般财政预算赤字率有望从2018年的2.6%提高到3%，为了更大力度的促进基础设施投资补短板，政府基金对应的地方政策转向债有望从今年的1.35万亿提高到2万亿左右。

三、降准和定向降息仍值得期待，“第三支箭”弦上待发

关于货币政策，相比去年，今年不再强调“关注货币供给总闸门”，而是定调“稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制，提高直接融资比重，解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”。

基于此，我们判断，2019年货币政策不会搞大水漫灌，而是以定向调控为主，更加注重信用传导机制的疏通和解决民企、小微的融资问题。

为了达到货币政策目标，在今年4次降准的基础上，预计2019年仍会继续降准。并且通过OMO、MLF、PSL、TMLF等政策工具，进行定向降息以及再贷款再贴现、扩大合格担保品范围、民营企业债券融资支持等政策工具，继续进行定向滴灌，加大对民营企业和小微企业的金融支持。为了提高直接融资比重，预计明年央行支持实体经济的第三支箭股权融资支持工具将会出来，成为解决民营企业融资难融资贵的主要工具之一。

四、再提资本市场“全局性”地位，更多纾困政策或出台

本次会议提到“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用”。

今年A股出现股权质押问题导致的恶性螺旋式下跌，还呈现出“股债贷”恶性传染，引起上层的高度关注，并出台诸多政策为民企增信、纾困，预计2019年将会有更多更具持续性和系统性的政策出台，来防范和监控此类系统性风险的累积。

会议还认为，资本市场建设要“提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入”。

今年以来资本市场改革正是围绕着这三大要点不断深入，运行机制不断完善，例如强制退市新规、减少交易阻力、停复牌制度完善、股指期货放开等等。资本市场建设对标国际成熟市场不断完善，将吸引外资不断流入，按照MSCI和富时罗素已公布的分步纳入计划，仅两大指数就将在2019年为A股带来将近4000亿元的增量资金。伴随着资本市场建设不断完善，美国经济与全球经济的非同步性降低，2019年A股的配置优势将逐渐凸显。

此外，会议非常细致的提到“推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地”。科创板从“出生”到“落地”的进展速度已经非常快了，我们预计1月大概率就会发布科创板的实施办法和细则，3-4月企业便可以提交申报材料了。科创板的推出并试点注册制具备前所未有的战略高度，既是补齐资本市场服务科技创新短板的增量改革，也承担着引领中国经济转型升级和创新发展的重担。

历史经验证明，资本市场能更加合理地将资源配置到代表未来产业升级方向的企业，保证新兴产业增长的可持续性。中国经济正处于新旧动能切换的过程中，三次加杠杆积累了较大的金融风险，未来发展需要完善资本市场运行机制，提高直接融资比重，为新经济保驾护航。

五、高技术、新型基础设施将成为未来的投资方向

1、推动制造业高质量发展成为2019年的第一要务，新经济产业或将迎来更多政策支持

2018年，经济工作会议，深化供给侧结构性改革上第一要务，而2019年则将更加明确地提出推动制造业高质量发展，尤其提到要增强企业的创新能力。伴随工程师红利的释放和研发投入的持续积累，以及国家创新战略和政策的引领，新经济对整体经济增长贡献持续提升。在传统经济有下行压力的背景下，经济增长动能加快切换，新经济或将成为稳定经济增长和就业的主要动力。

2、补短板政策提出具体规划，新型基建投资或将成为稳投资、稳经济的重要支点

在投资端，今年会议指出要发挥投资关键作用，加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度。

今年以来固定资产投资累计同比增速从年初的7.9%快速大幅下滑至当前的5.9%，而制造业投资完成额不降反升（从年初的4.3%提升至9.5%），成为投资端的主要支撑。在国内整体经济增速放缓、传统大基建又难以对经济起到实质性提振的背景下，加大投资力度推动制造业产业升级、提高全要素生产率至关重要。

3、加强知识产权保护提至重要位置，创新型企业将迎来更好的创新环境

中央经济工作会议把推动制造业高质量发展放在2019年重点工作任务的第一位，将知识产权保护放到了第一项重要工作任务中。在过去，由于知识产权保护制度建立较晚，制度尚不成熟，专利侵权成本低，导致我国“山寨”盛行。近年来我国加入了几乎所有主要的知识产权国际公约，建立起了门类较为齐全的知识产权法律法规。提出“加强知识产权保护和运用，形成有效的创新激励机制”，有望进一步为知识产权密集型企业提供更多的有效保障，减少企业研发创新顾之忧，创新型企业将迎来最好的时代。

二、十大券商研究机构解读中央经济工作会议

华泰宏观李超团队点评中央经济工作会议：

注重逆周期调节，稳定总需求

一、逆周期调节，放在首位

会议指出，宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求。本次会议将“逆周期调节”及“稳定总需求”放在首位，先于供给侧结构性改革，充分体现政策以稳为主的总基调。财政政策方面，预计明年减税（增值税为主）降费（社保费率调降为主）累计将超今年总体水平，预计在1.3万亿以上。货币政策预调微调，将会出现向稳增长切换的过程，逐渐由灵活适度转向稳健略宽松。预计明年政策调控方向将着力发展制造业投资，基建和地产等传统动能作为储备政策。

二、供给侧改革重心转向降成本与补短板

我们认为，中央经济工作会议把推动制造业高质量发展放在2019年重点工作任务的第一位，同时强调要解决好民营和小微企业融资难、融资贵问题，明确了明年供给侧改革重心转向降成本和补短板方向。会议继续强调坚定建设制造业强国、加大对中小企业创新支持力度，我们认为政策将着力于鼓励科技创新、提高全要素生产率。会议指出我国现阶段投资潜力仍然巨大，要加快5G、人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设步伐，我们认为以上方向将是未来基建补短板的重要发展方向，基建投资未来增长结构有望逐步发生转变。

三、金融、扶贫、环保三大攻坚战仍会坚定推进

会议强调要坚持推进金融、扶贫、环保三大攻坚战。金融领域坚持结构性去杠杆、防范金融市场异常波动、稳妥处理地方政府债务风险，深化金融体制改革；扶贫工作要加大深度贫困地区和特殊贫困群体脱贫攻坚力度、研究解决收入水平略高于建档立卡贫困户的群体缺乏政策支持等新问题；环保工作则强调推进乡村振兴、补齐农村基建短板，继续协同推动经济发展和环境保护。要加大环保工作投入力度，帮助企业制定环境治理解决方案，加强环保工作推进力度的大方向没有改变。

四、加快城乡要素流转

在明年的七大任务中，在前两条讲完供给与需求以后，紧接着就重点论述乡村问题和城市问题，分别是扎实推进乡村振兴战略和促进区域协调发展。我们认为，解决中国经济增长的长期问题，加快城乡要素流转就是重要的内容。其中较为重要的两个生产要素，一是土地，二是劳动力，而会议公报分别讲到“继续深化农村土地制度改革”和“督促落实2020年1亿人落户目标”，找准了痛点。当前，我国城镇化率只有58.52%，距离发达国家普遍80%以上的水平还有较大的提升空间，围绕后城镇化时代的投资布局仍然值得关注。

五、继续推进改革开放

2018年是改革开放40年周年，中央在18日召开改革开放纪念大会，紧接着在19-21日召开中央经济工作会议。此次会议公报按照继续深化改革开放的要求，对明年的经济工作提出了具体部署。对内改革方面，要求发展民营银行，同时要求打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，我们预计2019年相对2018年，悲观的市场预期能够有所缓解。对外开放方面，着重强调了保护外商在华合法权益特别是知识产权，这说明中美贸易谈判可能会迎来重要的缓冲期，同时我国也会继续推进“一带一路”，积极参与世贸组织改革，我们认为，未来我国会进一步扩大开放，引进来和走出去并重。

六、坚持房住不炒，保障民生

会议强调构建房地产长效机制、坚持房住不炒和因城施策，夯实政府主体责任并完善住房市场及保障体系。当前外部深刻变化、内部经济承压，我们认为，如2019年经济下行压力继续加大，单靠基建较难达到改善信用环境、释放信用的效果，减税、消费刺激政策等可能也无法有效对冲下行压力。地产及地产后周期对拉动经济增长有重要支撑作用，我们预计2019年年中房地产政策可能出现边际转向，但转向也会在坚持“房住不炒”的大逻辑下，重点保护刚需，放松一线和部分二线城市的调控措施，如放松首套房的首付比、认贷条件和利率，达到兼顾稳增长与保障民生之效。

国信证券(8.600,-0.09,-1.04%)策略：

调结构与促改革是2019年经济工作主线

一、中央经济工作会议公告细节点评：稳健为主，以改革促发展

1、提出“宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求”。预计2019年财政政策与货币政策相比于2018年将进一步松动；

2、财政政策的积极力度预计更大一些。当前市场投资者预期2019年地方政府专项债券规模将明显扩大，预计在2万亿规模附近（2018年为1.3万亿规模）。

3、货币政策预计保持宽松取向，但是不必做超预期期待。预计2019年整体社会融资总量计划增长目标依然会下调，货币政策更多着力点在于解决信用结构性失衡问题。

4、地产政策方面依然坚持“房住不炒”基调，与2017年精神保持一致。

5、2019年主要任务依然是围绕“三大攻坚战”展开。

二、国信分析判断：2019年整体经济工作的侧重点依然是调结构、促改革

从市场投资者感受而言，上述内容均围绕“稳增长、调结构、促改革、防风险”四个角度展开，不过每年的侧重点各有不同，有所差异，而这种差异点也对于次年的经济运行以及资本市场变化产生影响，确定四者中何为侧重点是重要的研究内容。

一般我们会从“下一年度主要任务”角度来揣摩四者何为侧重部分。

从各项工作部署来看，依然以调整经济结构、促进改革为主线，谈及稳增长的内容相对有限，更强调以改革来解决发展问题。

我们认为2019年中国经济工作的侧重点依然是调结构与促改革，经济增长目标与货币投放目标均会适度下调，而财政赤字规模将适度提高，地产政策将保持稳定。

九州证券邓海清：

应对百年变局的六大“攻防”政策信号！

中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行。我们认为，本次会议传递以下信号：

信号一：政策层对中国经济长期不悲观，但是忧患意识显著增强。会议强调，“我国发展拥有足够的韧性、巨大的潜力，经济长期向好的态势不会改变”，但与此同时，会议也强调“要看到经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力”、“要增强忧患意识”、“世界面临百年未有之大变局”。

这与习近平在改革开放40周年讲话中“改革开放每一步都不是轻而易举的，未来必定会面临这样那样的风险挑战，甚至会遇到难以想象的惊涛骇浪”的提法一致。

对于2019年，市场同样需要增强忧患意识，2019年政策条件相比2018年对市场和经济更为有利，但也应当避免盲目乐观，要有打持久战的思想准备。

信号二：时隔两年重提总需求，定调“稳定总需求”，与之前的“适度扩大总需求”不同。2017年会议删除了对于总需求的定调，其含义在于高质量发展阶段更重视质量而非数量。但由于2018年以来经济下行压力巨大，且外部环境面临较大不确定性，重新重视总需求很有必要。

但与2015-2016年会议定调“适度扩大总需求”不同，2018年会议定调为“稳定总需求”，这是非常合理的提法：一方面，强调了经济绝不能失速下行，另一方面，体现了绝不以经济快速扩张为目标，符合高质量发展的要求。

信号三：货币政策定调不再提“中性”，在中央层面罕见提出“改善货币政策传导机制”。

对比2015年以来的货币政策定调，2015年底会议提出“稳健的货币政策要灵活适度”，2016年底会议提出“货币政策要保持稳健中性”，2017年底提出“稳健的货币政策要保持中性”、“管住货币供给总闸门”，此次改为“稳健的货币政策要松紧适度”，定调显著比2016、2017年会议更松。

会议提出“改善货币政策传导机制”，这一提法在央行层面表述较多，而在中央层面表述非常罕见，我们认为其具有两重含义：一是改善短端利率向长端利率的传导，应当表现为期限利差的收窄；二是改善无风险利率向风险利率的传导，应当表现为信用利差的收窄。中国不仅应当加快建立有效的国债收益率曲线，更应当建立有效的信用定价曲线，而不应当除了无风险就是高风险，两级严重分化。

货币政策需要吸取2014-2016年的教训，MPA适度逆周期调节是合理的，但是如果重新演变为金融机构野蛮扩张、全面加杠杆并不符合当前政策方向。

信号四：财政政策继续加码，但地方政府债务约束恐难放松。此次会议财政政策基调是“加力提效”，对比2017年则是“取向不变”，财政政策加码意味明显。

此次会议提出“实施更大规模的减税降费”，减税降费一方面符合凯恩斯主义的扩大总需求的需要，更重要的是符合供给学派的降低政府对市场干预的核心思想。

对于地方政府债务，报告有三处提及：一是“较大幅度增加地方政府专项债券规模”，二是“稳妥处理地方政府债务风险，做到坚定、可控、有序、适度”，三是“健全地方税体系，规范政府举债融资机制”，综合起来看，地方政府债务约束不会显著放松，但是开正门力度会加大。

信号五：对于房地产市场，维持“房住不炒”不变。近期房地产政策变化引起市场普遍关注，市场一方面存在房产税提速的预期，另一方面也存在放松房地产调控的预期。此次会议定调“构建房地产市场健康发展长效机制”，与2017年定调基本一致，但增加“因城施策”、“夯实城市政府主体责任”，表明确实存在各个城市因为各自状况不同，采取放松或收紧房地产政策的可能。

但需要注意，在“夯实城市政府主体责任”的约束下，地方政府需要仔细权衡，地方房地产市场的暴涨或暴跌都不是中央希望看到的。

信号六：市场化改革力度或显著增强，“公平竞争”成为核心定调。此次公报中，提到公平竞争有两处：一是“强化竞争政策的基础性地位，创造公平竞争的制度环境”，二是“坚持政企分开、政资分开和公平竞争原则”，结合此前易纲行长近期提到的“竞争中性”，我们认为其内核一致，明确了市场化改革的一个重要目标，是各类企业能够“公平竞争”。

对于国企改革，延续了2017年的定调，即“做强做优做大国有资本”，2019年国企改革可能真正取得突破。

总体而言，我们认为，此次会议抓住了当前中国经济问题的本质，有强烈的忧患意识，对于经济的态度是“稳”，仍然坚持“高质量发展”的要求，而不是重走强刺激的老路。加大财政和货币政策逆周期调节力度，符合国内外经济环境变化，但绝非“强刺激”，特别是对于地方政府约束和房地产整体定调未发生变化。

中国经济问题的关键在于经济转型，此次会议强调“要增强制造业技术创新能力”、“实施更大规模的减税降费”、“创造公平竞争的制度环境”等一系列符合供给侧改革的政策基调，有助于提高中国长期经济增长潜力，真正实现“高速增长”到“高质量发展”的转变。

华鑫证券快评：

稳中有变，危中有机

事件：中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行，会议总结：2018年经济工作，分析当前经济形势，部署2019年经济工作。

点评：稳中有变，危中有机：本次会议强调了对经济形势的判断稳中有变，且首次提出变中有忧，同时，前期政策中强调的多项问题得以持续推进，体现政策的连续性加强。而本次会议中，对经济问题提出有短期的也有长期的，预计后续政策全面性增强。

货币政策、财政政策总体基调未变：对于货币政策和财政政策，整体仍维持去年基调不变，但重点强调了货币政策要改善传导机制，而对财政政策提出，要确认实施更大规模的减税降费，更大幅度增加地方政府专项债券规模；对于民企问题，今年新增提出要解决好民企融资问题，预计后续将有更多实质政策逐步落地。

供给侧结构性改革仍为主线：首次提出“巩固、增强、提升、畅通”，预计前期各类相关政策后续仍将继续推行，但针对性更强；提出增强微观主体活力，包括建立公平开放透明的市场规则和法治化营商环境，从制度层面保障企业成长；提升产业链水平；畅通国民经济循环，形成生产、经济、就业、金融、实体的良性循环。

三大攻坚战初战告捷，细化内容：今年再次强调坚持结构性去杠杆，对于金融领域，要求防范金融市场异常波动和共振，对于金融市场之间的联动风险或将有具体隔离措施，同时对于防范地方政府债务风险，也细化了具体要求，提出要做到“坚定、可控、有序、适度”。

七项重点任务揭示稳定预期，再提需求：发现2018年经济工作的八项重点工作中，绝大多数在今年得以延续，制造业升级、国企改革、区域协调发展、全面开放等均在2019年的七项任务中得以体现，稳定预期非常明显。在政策延续的同时，发现其方向明显细化，提出了许多具体要求，显示出政府施政逻辑由大水漫灌向针对性改变。与此同时，2019年重点工作中促进形成强大国内市场为2019年的全新提法，拆解开看着重提到居民消费及投资，会议强调“我国发展现阶段投资需求潜力仍然巨大”，从表述中看，制造业投资将加大投入，基建表现大概率好于2018年。

国金策略李立峰团队：

如何看2019年中央经济工作会议

信心比黄金更重要

主要观点

一、会议召开的时间符合预期，通稿全文近5000字，在对2019年经济关键领域的政策定调上“有松有紧”。明年经济总目标是“在稳总需求的前提下，推动经济高质量发展”；

二、2019年经济以“稳”为主，强调在“经济稳”的基础上“结构性去杠杆”。之所以在“去杠杆”加上定语“结构性”，主要强调的是政策执行部门要避免去杠杆中出现“一刀切”的现象。根据实际情况，要分领域、分行业、分企业，灵活选择去杠杆的范围和方式，避免影响宏观经济的稳定；

三、实施稳健的货币政策，去掉了“中性”二字，表明2019年货币政策相较于2018年货币政策将更加的灵活，松紧适度，至少2019年央行实施“多次降准”可期；

四、会议中多次提到“积极财政政策”，预计2019年“基建”将作为逆周期调节的抓手，更多的作用是“托而不举”。2019年减税降费仍是大趋势，其中“减税”的重点是对中小微企业（尤其是制造业）减税，2019年实施“增值税三档并两档，且税率再下调”的概率较大；

五、在2019年我国资本市场的建设与所担负的职能上，会议明确了三类方向，即：引导更多中长期资金进入、推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地以及提高直接融资比重；

六、房地产一如既往的延续了中央“严调控”的基调，至少在表述上如此。会议强调“要构建房地产健康发展的长效机制，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分类指导等”。另外，相比去年会议中提到对房价上涨的担忧，今年会议上没有提到（没有提到“加快增加土地供给”等字句）；

七、对A股的影响：信心比黄金更重要，通稿内容对A股短期（年内）影响偏中性，重点是利于中长期风险偏好的修复。总的来讲，2019年中央经济工作会议内容在对“经济、财政、货币、防风险”的定调上符合市场之前预期。时逢年底，影响A股运行的因素趋向复杂，当前市场更多的聚焦“政策落地”！其中包括：期待更加有效的“稳增长”政策能及时出台；期待“减税降费”的落地时间更快，规模更大。

深化结构性改革，推动高质量发展

——中央经济工作会议中的投资机会

1．经济判断

从宏观经济总体来看，通过逆周期调节主要是防范经济和金融风险，保证经济平稳运行，能够实现稳就业的目标。从结构政策来看，通过深化改革和竞争政策，实现宏观经济结构的调整。因此，2019年经济政策并不会出现大规模刺激，仍然是平稳回落中促进结构转变。

2． 投资策略

在经济回落转型过程中，股票市场并不会出现趋势性的行情，而是结构性的行情。在结构性行情中，从供给端来看，制造业的高质量发展是核心，才能实现有效供给。从需求端来看，减税降费提升收入进而提升消费；5G、人工智能、工业互联网和物联网等信息基础设施是投资的重点；城际交通、物流和市政基础设施也是投资的方向。第三，扩大对外开放，汽车、金融等行业会进步一实现效率的提升。

因此，我们年度策略报告《从山重水复到柳岸花明》中的推演得到了中央经济工作会议的印证：第一，2019年股票市场在当前位置呈现出低位震荡，结构性行情和主题性行情将主导整个市场。第二，我们仍然维持成长>消费>金融地产>周期的判断，重点推荐5G、人工智能、工业互联网、物联网等主题，看好长三角、粤港澳和京津冀的区域性主题投资机会。

高质量发展并非易事

——中央经济工作会议点评

一、对短期稳增长压力的表述有所加重，从“稳中有变”到“稳中有变、变中有忧”，增加了“忧”字；防止经济过快下滑有助于稳就业。10月末政治局会议判断经济形势：当前经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露。这次中央经济工作会议判断经济形势：要看到经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。我们认为，“稳中有变”到“稳中有变、变中有忧”，增加了“忧”字，反映中央现在高度重视短期的稳增长压力，以防止经济过快下滑带来的就业风险。

二、货币政策稳健适度、财政政策更加积极，重点是化解当前部分民营企业的经营和融资困难；定向中期借贷便利（TMLF）是个良好开始，未来需要更多针对小微企业和民营企业的货币、财政政策创新。

第三、会议强调经济运行主要矛盾仍然是供给侧结构性，五个”坚持”是明年经济工作的重中之重，坚决不走“大水漫灌”老路。

第四、地产调控取得阶段性胜利、转向加快构建长效机制；但“房住不炒”仍会严格落实，刚需和合理真实的居住需求可能会获政策支持。

第五、重视人工智能、5G等科技创新。

第六、重视乡村振兴，应加快集体用地建租赁房、闲置宅基地和闲置农房合理配置利用等政策的试点，并扩大改革覆盖面。

第七、重视扩大开放和“一带一路”。

第八、重视长三角一体化，重点关注促进长三角一体化发展的改革举措和基础设施、产业项目。

第九、最后我们认为，高质量发展并非易事，经济增速换挡和贸易摩擦等“压力”可以变为倒逼的“动力”，有助于优胜劣汰，发展更多优质企业。

风险提示：贸易摩擦升级；经济下行风险。

光大固收点释经济工作会议

会议指出，宏观政策要强化逆周期调节（“逆周期调节”是较新的提法。当前经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力，因此需要更为强化的政策与之适应），继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策（这是老的提法），适时预调微调，稳定总需求；积极的财政政策要加力提效（“加力”的财政政策意味着政府赤字率的扩大，我们预计2019年政府赤字率会提高到3.0%附近，但不会超过3.0%），实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模（专项债不纳入财政赤字，给了地方政府更的融资空间，我们预计供给量有可能达到2万亿元。

同时，专项债的发行进度会比2018年更为平稳。专项债的一部分将被用于化解政府隐性债务）；稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制（事实上，货币政策传导机制不畅的症结在于四个因素：资本、监管指标、商业银行内部风控、问责机制。

如，在问责机制中应给予信贷人员合理的容错纠错空间，将基于个体风险的考核转为基于大数定律的概率风险考核。目前经济下行压力加大、信用出现了结构性收紧，因此有必要系统性地梳理现行的金融监管指标，让一些指标回归中性，将一些重复监管的指标剔除，以便腾出金融支持实体经济的空间），提高直接融资比重，解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题（“融资难融资贵”的首要问题在于“融资难”，即资金的可获得性。

解决这个问题需要多项政策的配合，而“提高直接融资比例”是其中的一条。我们相信，2019年将有更多符合要求的民营企业加入到债券发行人行业）。

打好防范化解重大风险攻坚战，要坚持结构性去杠杆的基本思路，防范金融市场异常波动和共振，稳妥处理地方政府债务风险，做到坚定、可控、有序、适度。（本段的表述较为温和。去杠杆的方向不会改变，但是节奏会更为科学，不在化解风险的过程中引发风险。事实上，正如我们一直强调的那样，去杠杆的力度为经济的函数，经济下行压力加大时，去杠杆会相应柔化。）注：括号内的深色字是我们的点释。

联讯证券李奇霖：

中央经济工作会议的七大信号

相比于12月政治局会议纲领性的指导，中央经济工作会议上的工作部署和重点任务，更为明确、具体，成为观测下一年度经济政策的最佳窗口。

对关心经济和市场的人来说，今年的中央经济工作会议尤为重要。在国内需求走弱、外部面临贸易摩擦的双重约束下，经济下行压力持续上升。决策层对于经济下行的容忍度如何？去杠杆是否会因经济下行而转向？地产政策是否会放松？宽财政是延续基建扩张还是大规模减税？这些都是近期资本市场上讨论得比较多的话题，中央经济工作会议如何定调让市场期待。

12月21日中央经济工作会议结束。读完新华社发布的通稿，整体感觉是中央认为短期经济确实面临着下行压力，但中长期来看依然处于战略机遇期，通过经济结构优化升级、深化改革开放等方式来解决。2019年政策在稳增长和促改革之间，赋予改革的权重是要远高于市场预期的。

通稿4800余字，涉及2019年经济工作的方方面面。我们认为，以下几点值得关注。

第一，认为经济短期存在下行压力，强化逆周期调控。

第二，财政政策在逆周期调控中发挥着主导作用。

针对市场关注度较高的减税，这次会议也给出了答案，要实施更大规模的减税降费。预计增值税将是减税的重点，我们测算在16%这一档降至14%、10%与6%两档合并时，增值税以及对应的城市维护建设税、教育费附加等，减免规模在1万亿左右。

财政支出的扩张，一是依赖于赤字率上调。二是新增地方政府专项债券额度扩容。市场此前早有预期，这次会议也明确提出较大幅度增加地方政府专项债券额度，根据近几年的规模递增情况，2019年新增规模可能在2.5-3万亿之间，相比于2018年有1.15万亿到1.65万亿的增量。

第三，货币政策今年的表述出现了新的变化，去掉了“中性”，增加了“松紧适度”的说法。

我们认为这意味着货币政策明年依然会保持宽松的基调，但会加强对短端利率的引导，保证其在政策利率附近波动，避免出现过松或过紧的流动性环境。

第四，通稿提到“要提高直接融资比重”，这是过去两年都没有涉及到的领域。

这可能意味着，明年政策会进一步支持股权与债券融资，包括明年交易所将推出科创板与试行注册制等等。

从美国的经验来看，大力发展资本市场、提高直接融资比例是有利于技术进步与产业升级的。因为资本市场主导下融资体系，是以优胜劣汰、强者生存的达尔文文化为内核的。

在这种文化氛围下，代表了未来方向的新事物会被热捧，老事物会被冷落，创新会被尊重，技术进步会被推崇，经济的活力会被激发。现在的很多问题说到底都是经济增长的旧动能减弱与新动能的培育问题，这是一个庞大的系统性工程，需要在各个方面进行改革。

而其中一个很重要的点在于，改变现在以债权间接融资为主的融资结构体系，提高直接融资的比例，增加经济的竞争性，给经济向上的活力。

第五，政策赋予了改革很高的权重。

今年是改革开放40周年，市场对改革抱有很高的期待，但从今年市场的走势和情绪看，改革措施推进节奏是慢于预期的。但在今年这次经济领域最后也是最重要的会议上，推出了一系列重磅改革方案。

与往年不同，在部署2019年重点任务时，将“加快经济体制改革”作为其中之一。国企改革领域，除了坚持政企分开外，还增加了“政资分开”和“公平竞争原则”。给予了资本市场很高的定位，认为它在金融运行中具有牵一发而动全身的功能，要防范金融市场异常波动和共振。在政府职能方面，提出“凡是市场能自主调节的就让市场来调节，凡是企业能干的就让企业干”。

诸多改革措施，围绕市场化方向推进。这也是当前扶持民企发展各种政策能够落地、见效的必要前提。

第六，更加注重政策效果。

今年7月政治局会议提出“抓住主要矛盾、采取针对性强的措施加以解决”之后，政策执行发生了积极变化，不再一刀切，而是定向地解决问题，注重政策的实际效果。

12月政治局会议延续这种说法，还指出“把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果”。

这在此次中央经济工作会议上得到了明显的体现，比如在推进共建“一带一路”时，相比于以往增加了“发挥企业主体作用，有效管控风险”。再比如环保方面，在“加大工作和投入力度”的同时，要“统筹兼顾，避免处置措施简单粗暴”。

预计未来政策执行更注重结果导向，避免之前常见的部委和地方过度执行、出台多个文件反而使结果出现较大偏差等，具体措施包括政策更加有针对性、部门之间加强统筹、注重政策执行中的反馈等等。

第七，明确了房地产调控的思路。经济下行压力下，地产政策是否放松，无疑是最近几个月最为关注的话题。

继10月、12月政治局会议没有提及房地产后，此次中央经济工作会议再度明确了“坚持房子是用来住的，不是用来炒的定位”，因城施策、分类指导。

因此，我们认为房地产调控并没有全国层面上的放松。菏泽取消限售、杭州降低购房标准，本质上是根据当地的供需关系、财政状况而做出的调整。短期可能难以看到降低首付比例、放松首套房认定等刺激地产需求的政策出台。

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